Будет ли доллар стоить 50 рубле через три года?

Оценка успешности инвестиций зависит от того, в каких единицах измеряется результат. Взять хотя бы индекс DJIA: в долларах с начала 2008 года он вырос на 33%; в рублях за тот же период - даже на 86%; в золоте же - упал на 22%. Общепринято делать измерения в валюте - в твердой, типа доллара или евро, или в национальной. Однако такой способ не позволяет учесть эффект инфляции (удешевления стоимости самой валюты по отношению к товарам), поэтому часто оценку делают в валюте определенного года, имея в виду коррекцию на инфляционное изменение покупательной способности валюты.

При этом конечная цель любых инвестиций - заработать и получить больше возможностей для потребления. Следовательно, изменение стоимости «единицы измерения» должно таким образом как можно более точно коррелировать с изменением стоимости корзины товаров и услуг, которую мы будем в будущем потреблять. Казалось бы, мы, россияне, должны измерять свой капитал в рублях, точнее «рублях определенного года», коль скоро мы потребляем в основном в России.

В идеальном мире курс рубля, например, к доллару менялся бы в соответствии с инфляцией - грубо говоря, если в России инфляция 7%, а в США - 2%, то рубль дешевел бы к доллару на 5% (так называемый расчетный курс).

Однако даже беглый анализ показывает, что курс рубля к твердым валютам нестабилен и соотношением инфляций не определяется. На него существенное влияние оказывает спрос на рубль со стороны экспортеров - продажа нефти за рубеж с последующей реализацией вырученных долларов за рубли заставляет рубль стоить существенно дороже расчетного значения.

Получается, что для измерения своей будущей покупательной способности (особенно учитывая, что в России 30% потребления - импорт), да и просто для оценки рисков своих инвестиций в России, нам недостаточно прогноза инфляции - нужно понять механику изменения курса рубля.

Насколько курс рубля отклоняется от значения, соответствующего расчетному, можно оценить, принимая некий отдаленный год за базу и отсчитывая от него курс с учетом инфляции, а затем сравнивая его с реальным.

Если принять за базовый 1995 год, то расчетный курс рубля на сегодня будет равен 61,6; если 2003-й - 56,4; «разрыв» с реальным курсом в любом случае очень велик.

Так от чего же зависит курс рубля? Cуществует очевидная линейная зависимость между ценой нефти и курсом российской валюты: чем выше стоимость нефти, тем сильнее реальный курс рубля отклоняется от расчетного значения.

На графике (см. ниже) по вертикали отложена средняя стоимость нефти WTI, по горизонтали - средний разрыв между расчетным и реальным курсом рубля к доллару в процентах. Временной период - с 1995 по 2013 год. Вычисляемый из наших данных статистический коэффициент R2=0,8 говорит о том, что реальный курс рубля примерно на 80% зависит от динамики цен на нефть и на 20% - от остальных факторов. Эту зависимость можно использовать для примерного прогнозирования - достаточно понимать, какой будет стоимость нефти. Если через три года нефть WTI будет стоить $80 за баррель, а инфляция в России и США сохранится на уровне 7% и 2,5%, курс рубля будет около 39,3. А если $40 за баррель, то примерно 56,5. Для сохранения курса рубля на уровне 33 необходимо, чтобы через три года баррель нефти WTI стоил примерно $101.

Остается вопрос: что будет с ценой на нефть? Ответ неожиданно дает другой биржевой товар - золото.

На протяжении 35 лет золото вело себя как идеальный цикличный товар - за ростом до $1700 за унцию в 1980 году (в долларах 2013 года) последовал длительный спад, затем - подъем, к 2012 году цены вернулись на прежние пиковые уровни и вновь устремились вниз. Природа этой цикличности - в отношении к золоту как к антиинвестиции, спасающей от рисков. Профессиональные инвесторы «уходят» в золото во время экономических спадов, провоцируя рост котировок, на который «откликаются» спекулянты. Они создают вокруг золота огромный рынок структурных продуктов, необеспеченных «золотых счетов», продаж с плечом. И наконец, массовые инвесторы, поддаваясь массированной пропаганде, предвещающей крах доллара, рынков и возврат к средневековой схеме расчетов через золото, принимают эстафету.

Но экономика разворачивается, профессионалы начинают переходить в рыночные активы, и котировки золота летят вниз к равновесным значениям. При физическом спросе на золото, не превышающем половины предложения, и необходимости платить за владение металлом (золото процентов не приносит, а место в хранилище стоит денег) никакой другой «ценности» кроме хеджа в кризис в золоте нет.

Нефть, по общему убеждению, имеет куда большую потребительскую ценность, и, казалось бы, ее цена должна зависеть от большего числа факторов. Но при сравнении нас ждет неожиданность: стоимость золота, выраженная в нефти, колеблется вокруг 16 баррелей за унцию. Если в 1978 году соотношение было 13,8, то сегодня это 13,5. Более того, пики и провалы в цене на нефть следуют непосредственно за пиками и провалами в цене на золото - запаздывая примерно на 9-10 месяцев. Золото ликвиднее, и движение цен в нем происходит быстрее, что несколько смазывает картинку, но при выражении стоимости третьего товара через золото и нефть (например, индекса DJIA - см. график) полное совпадение поведения цен становится очевидным.

Напрашивается вывод, что инвестиционная компонента в ценообразовании нефти является доминирующей так же, как и в ценообразовании золота: инвесторы страхуются от падения стоимости рыночных активов, покупая золото - как «золотое», так и «черное». Получается, что нефть и золото как товары не слишком различаются.

Но если факторы, определяющие цену на нефть и золото, аналогичны, то и перспективы у этих двух товаров должны быть похожи. Перспективы золота более или менее понятны - в ближайшие 3-5 лет его цена, скорее всего, будет стремиться к $900-950 за унцию, повторяя поведение прошлого цикла (а затем его цена, реагируя на волну нового экономического роста, еще снизится, стремясь к себестоимости, которая в тот момент вряд ли будет превышать $600 в долларах 2013 года).

Соотношение WTI/золото за весь прошлый цикл не опускалось ниже 10 баррелей за унцию и не росло выше 25, составляя в среднем 16.

Таким образом, возможный диапазон цен на нефть в перспективе трех лет - от $36 до $90 за баррель, а ожидаемый уровень с учетом прогноза стоимости золота $600-650 за унцию - $56-59 за баррель. Это соответствует курсу 50 рублей за доллар, что сильно ближе к «расчетному курсу».

Сегодня цена нефти $56 за баррель и доллар за 50 рублей выглядят утопично. Но стоит вспомнить, что именно такой (в долларах 2013 года) она была всего 8 лет назад, а официальная инфляция рубля с тех пор составила 124%. Не странно ли, что курс рубля к доллару изменился всего на 14%?